【会员成就】太平洋人寿:挪威主权财富基金资产配置策略的启示(下) 股神林园博客

股票行情  2021-02-12 15:13:47

原标题:【会员成就】太平洋人寿:挪威主权财富基金资产配置策略的启示(二)

中国保险学会

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中国太平洋保险(集团)有限公司(以下简称“太平洋保险”)是在1991年5月13日成立的中国太平洋保险公司的基础上成立的保险集团公司。总部设在上海,是国内领先的综合保险集团,也是首家在A H G(上海、香港、伦敦)上市的保险公司。

太平洋保险紧紧抓住优质发展主线,积极推进转型发展,经营业绩稳步增长。公司连续9年入选《财富》全球500强,排名第199位。2019年,公司实现营业收入3854.89亿元,同比增长8.8%;集团净利润277.41亿元,同比增长54.0%;过去三年,集团总资产以14.4%的复合年增长率增长,达到15283.33亿元。公司运营能力和服务水平不断提升,为1.39亿客户提供“责任、智慧、温度”服务。在监管机构对保险公司的年度服务评价中,CPIC财险和CPIC人寿连续三年获得行业最高AA评级。

第三,一些启示

(一)坚持长期投资,耐心收获基础资产的长期回报

GPFG有稳定的资金来源,可以实施长期投资,短期内承担更大的波动和风险。

1.GPFG对短期收益波动不敏感

当市场受到流动性或恐慌冲击,资产价格下跌时,GPFG可以通过不断的再平衡和“低买高卖”来寻求更高的长期利益。

2.作为长期投资者,GPFG可以耐心收获基础资产的长期回报

长期来看,股票溢价明显高于债券。戴蒙、马什和斯汤顿(2015)对1990年至2014年20个国家的股票和债券市场进行了详细研究,结果显示,全球股票年平均实际收益率为5.7%,而全球政府债券年平均实际收益率仅为2.4%。GPFG的投资实践也可以得出类似的结论,详见表3。因此,自1998年以来,GPFG三次(1998年、2007年和2017年)提高了股权资产在投资基准中的比例。虽然短期内波动较大,但长期来看获得了较高的投资回报。

3.GPFG的流动性要求较低,因此有能力涉足非流动性资产(如房地产、对冲基金、PE、VC、基础设施等)。)赚取流动性溢价。

(2)建立再平衡保障机制,坚持定期再平衡,获得再平衡溢价

2008-2009年全球金融危机期间,市场极度恐慌。尤其是雷曼兄弟破产后,大家都在担心市场能否继续存在。因此,许多养老金放弃了再平衡政策。在此期间,GPFG战略基准中的股权比例从40%逐渐增加到60%。

在全球资产价格暴跌的过程中,GPFG不仅严格坚持定期再平衡,还按照危机前战略基准的规划要求,逐步将股权比例从40%提高到60%。在此期间,它购买了超过1万亿挪威克朗的股权资产。在全球资产暴跌之际,通用电气采取了非常大胆的举措。2009年,GPFG充分享受资本市场的回暖,投资回报率达到25.62%。

挪威央行投资管理部第一任总裁克努特·卡伊拉尔(Knut Caillar)对此非常自豪,因为他在设计挪威央行投资管理部的机构治理时,将战略资产配置和再平衡政策等重大决策决策交给了资产最终所有者——挪威议会和财政部的代表,这意味着要改变这些重大决策,必须经过深思熟虑和必要的程序。作为管理者,挪威央行的投资任务是自动执行的,这样危机中的决策权就不会落到这些“因恐惧、恐惧或傲慢而动摇的委员会成员”手中。

(三)大道化简,逐步系统化要素投资

挪威财政部正式将要素投资纳入GPFG的投资指引,明确GPFG的股票和债务组合应通过暴露于一系列因素获得相对于基准的超额回报。

所谓因子,是指能够长期提供较高回报的投资风格。资产总是意味着不同的风险组合,就像食物是不同种类营养物质的混合物一样。常见的风险因素包括实际利率、期限溢价、流动性溢价、信用风险溢价、波动因素、利润因素和规模因素。然而,风险溢价并不是免费的午餐,因为这些因素在短期内可能不会表现良好(“衰退”)。

对于像GPFG这样的大型组织来说,因子选择应该遵循两个原则。一个是可靠性。大量的理论和实证检验表明,所选择的因素在中长期内可以获得显著的溢价。第二,实用。考虑到大型基金受市场容量、交易成本、投资约束等因素的限制,有些因素不适用于GPFG。

根据洪崇礼(2014)和达尔奎斯特(2018)对GPFG历史绩效的因素分析(见表4和表5),GPFG可能采用了以下因素:

1.在整个基金层面,GPFG选择的主要因素包括市场、规模、期限和信用利差。

2.根据不同时期的特点,也可以选择利润、投资、低波动、流动性、卖空波动等因素。

结果表明,要素投资可以解释这一时期政府财政投入相对收入的60%。

(4)建立全面透明的绩效归因体系,客观衡量投资团队的价值贡献

GPFG按照GIPS标准建立了全面的业绩归属体系,每年发布《业绩报告》和《收益与风险报告》,对投资团队的长期超额收益及其来源进行详细、全面的业绩归属,客观衡量投资团队的价值贡献。

全面、客观、透明的绩效归因,一方面衡量投资团队的价值贡献,另一方面也是在特殊时期坚持正确的中长期投资策略的基础。

2008年金融危机期间,GPFG损失惨重,当年投资回报率为-23.3%,引起挪威民众的广泛质疑。尤其激怒挪威人的是,挪威央行投资管理部通过偏离基准和积极管理获得的正超额回报,在金融危机期间变成了负超额回报。正如洪崇礼(AndrewAng,2014a)所指出的,在2007-2009年期间,GPFG的累计相对收入在最坏的情况下比基准低5%。Dahlquist (2018)指出,一场金融危机导致GPFG 10年累计相对回报再次归零。那么,是投资团队的策略有问题,还是短期内金融市场的极端情况导致的?

迫于压力,挪威财政部没有直接终止GPFG的主动投资,而是邀请了AndrewAng(时任哥伦比亚大学财务总监)和Dahlquist等资产配置专家对GPFG之前的主动投资方案进行全面诊断。虽然洪崇礼(2009,2014)和达尔奎斯特(2018)的三篇报告的时间窗略有不同,但结论是相似的:

1.GPFG积极投资,长期来看可以创造价值。1997年至2017年期间,积极投资的贡献为0.29%(不含管理费前)和0.2%(不含管理费后)。

2.GPFG具有创造积极投资贡献的优势:资金来源稳定,投资周期长,可以抵御短期波动,获得流动性溢价、期限溢价等超额收益。

3.金融危机期间,相对收益表现不佳主要是由于风险因素(如流动性溢价因素、风险溢价因素、期限溢价因素等)表现不佳。).

所谓盈亏同源,风险承担因素不仅是GPFG在金融危机前获得主动投资超额正收益的来源,也是金融危机期间主动投资超额负收益大的来源,甚至是金融危机后主动投资超额正收益大的来源(见图8)。

(五)注重长期回报,容忍短期市场波动

挪威央行投资管理部认为“承担风险是收益最大化的前提,长期投资可以提供获得更高收益的机会”。由于GPFG投资基准中的股权比例高达70%,挪威财政部也非常清楚基金所承担的收益波动风险,尤其是股权资产带来的短期波动(见图9-12)。根据挪威央行投资管理部的历史模拟,自1900年以来,70/30(股票/债券)组合的最大年亏损接近34%。但一旦投资期延长到3年、5年、10年,虽然负回报无法避免,但大部分投资期的回报都会转为正。

本文作者:

中国太平洋人寿保险股份有限公司资产管理中心账户及委托部主管沈

资料来源:CPIC集团内部刊物《中国商业保险》130期

编辑:余小寒

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