广发基金郑成然:把握供需结构变化之道 中孚实业股票

股票行情  2021-03-30 15:19:18

简介:GF基金郑成然,2020年基金行业新基金经理。由他和孙迪共同管理的广发银行高端制造业在过去一年表现良好,相对于业绩基准,超额回报显著且稳定。作为2020年的收尾工作,点实投资和郑成然进行了深度访谈,分析了他超额收益背后的投资框架,回顾了他在2020年参与的代表性投资和研究案例。

图表:广发高端制造业业绩

数据截止日期:2020年12月22日;数据来源:虞姬基金(第三方基金销售平台)

业绩基准:沪深高端装备制造指数收益率*90%+沪深全债指数收益率*10%

再看出生在制造业的郑成然,他擅长在成长型行业做阶段性赚钱,能力圈主要集中在供需结构不断变化的行业,包括新能源、大型制造业、军工。这个思路和我们之前翻译的马拉松资本的“资本回报”很像,是从供求结构的变化,尤其是供给方的变化开始的。郑成然认为,需求方容易形成一致的预期,研究能力主要是把握供给方。包括他建议投资团队在光伏龙头底部大举建仓,主要原因是通过供应方清仓会带来硅片价格企稳回升。

图表:广发高端制造业配置占基金净值比例(深湾一级行业)

数据截止日期:2020年12月22日;数据来源:虞姬基金(第三方基金销售平台)

作为刘成长投资部的前沿基金经理,刘曾公开评论郑成然:“郑成然的供需分析框架和我的差不多。我们赚的超额收入主要来自工业收入。这是从供需上把握产业走势,在产业走势的背景下分享优秀公司的成长红利。这也是基金赚取最大超额收益的阿尔法。”

刘格松表示,作为新任基金经理,郑成然在2020年的出色表现并不仅仅是偶然。

“郑成然是投资方面的人才。上半年海外疫情最严重的时候,我提出在中国找货源,从全球复苏中受益。”在内部讨论中,郑成然认为,以中国为主的PV供应有这样的逻辑。经过多次讨论,我做了很多功课,成长型投资部把光伏放在了市场的底部。

在这次采访中,郑成然分享了自己2020年参与研究投资的心路历程,以及如何在具有周期性特征的成长型行业中抓住投资机会。

先分享一下郑成然的一些感悟:

1.我的投资理念是从供需框架出发,着眼于供给方,需要长期跟踪积累,逐步将研究能力转化为胜率更高的投资

2.为了落实投资,我总结为一句话:在成长型行业挣钱

3.制造业离不开周期。即使在光伏、电动汽车等长期增长空间大、增长快的制造子行业,也会有一定的周期属性

4.我对成长股的要求是,必须是真实增长,而不是投机题材或概念。我基本不投资0到1的行业

5.不管是对股票的理解还是其他的东西,我觉得关键是抓住核心矛盾

6.研究人员的成长有几个阶段:第一阶段,可以区分行业中的好公司和差公司;第二阶段,可以及时跟踪和传递行业的信息和变化;第三阶段,可以给龙头企业定价,什么时候买,什么时候卖,需要对行业趋势和行业格局有深入的了解

在成长型行业定期赚钱

评论:郑成然是一个非典型的成长型股票玩家。大部分成长型股票玩家都把握住了需求方的变化,比如从繁荣的角度进行投资。郑成然更关注供给侧的变化,通过对行业的深度认知和长期跟踪,把握供给侧结构优化的机会。

这一点与我们之前翻译的马拉松资本的资本回报不谋而合。很多优秀的海外投资机构都是从供给方的角度把握具有周期性特征的投资机会。无论如何,供求关系的变化构成了郑成然投资的主要框架。

朱昂:你能谈谈你的投资框架吗?

郑成然我是2015年入行的,一直在看制造方向。制造业是一个非常经典的供求框架,对我的投资框架有一定影响。我更倾向于通过供求结构的研究来判断拐点。

至于对供需方的把握,我花在判断需求方上的时间比较少。因为需求方的影响因素很多,包括国家政策、产业政策、外部环境变化等。对于变量较多的领域,我倾向于通过一致预期简化需求侧的研究。

真正考验研究水平的是供给方的判断。供给方包括对企业自身竞争力、行业发展趋势、行业上下游的研究和了解。追踪需要很长时间才能积累足够的认知和行业人脉。

简单来说,我的投资框架是从中型行业的角度去寻找供求变化或拐点的行业,然后按照估值水平进行配置。当供需方迎来向上的转折点时,我们不仅可以获得向上的产业周期带来的业绩增长,还可以获得市场对高增长行业更加乐观的预期带来的估值提升。说到投资,我可以用一句话概括:在成长型行业做阶段性赚钱。

这种方法听起来简单,赚钱快,但在实践中需要很高的胜率。自从我以研究员的身份加入这个行业以来,我在光伏、电动汽车和新能源领域取得了很高的成功率。加入成长型投资部后,按照供需框架加强了对TMT、化工、建材等行业的了解。

综上所述,我的投资理念是从供需框架出发,着眼于供给方。这些研究需要长期跟踪积累,逐步将研究能力转化为胜率更高的投资。

朱昂:你在成长型行业赚周期性的钱,这和大多数长期持有成长型股票的投资者不同。能不能说的具体一点?

郑成然,我是制造业出身。制造业永远离不开周期。即使在光伏、电动车等长期增长空间大、增长快的制造子行业,也会有一定的周期属性。本质原因是产品同质化。一旦行业继续高速增长,行业龙头就会赚大钱,会有大量资本涌入。这样,即使行业增长良好,也会分阶段出现产能过剩和价格战。

制造业的周期性不仅影响利润,也影响估值。比如电动车、光伏、半导体的性能连续几个季度快速提升,市场人气提升,也会推高估值。在市场预期逐渐乐观的同时,不仅可以在业绩快速增长的情况下赚钱,还可以在估值提高的情况下赚钱。同样,当市场悲观时,也会出现利润和估值的双杀。比如2018年,电动车和光伏,出现了戴维斯双杀。

一般来说,在成长型行业赚周期性的钱更有效率,投资的胜率取决于供给端的长期积累。

2020年,我们抓住了几次大循环的机会

点评:广发高端制造2020年表现不错,把握了几个比较大的结构性市场行情。例如,电动汽车将于2019年底上市,光伏电池将于第二季度在市场底部大量上市。把握这些板块的机会也是基于他的供求研究框架,帮助投资部门把握好机会。

朱昂:当你选择你的行业并将其应用于个股时,你的投资过程是怎样的?

在我的投资框架里,郑成然把公司分为三类:第一类是有拐点机会的板块,第二类是估值低、分红高的稳定增长行业龙头,第三类是自下而上精选的几只股票。

主要投资新能源、光伏、电动车等相对有把握的板块的供需拐点,追求胜率,希望有把握获得更高的回报。但是一年只有一两次行业配置的机会。当市场缺乏这样的机会时,我会抓住稳定增长行业的龙头企业的机会,比如家电、机械行业,这些行业发展稳定,领先优势明确,估值相对合理。

选择一个行业之后,下一个层次就是买什么股票了。对于有长期发展空间和明确竞争力的行业龙头,配置比例较高,而分阶段符合市场逻辑主线且有一定预期的股票配置比例较低。

总结一句话就是“自上而下选择轨迹,自下而上选择公司。”

朱昂:你管理的两个基金(高端制造业和新乡)2020年业绩不错。可以简单回顾一下吗?

郑成然今年整体表现不错,主要是我们抓住了一些成长型行业的周期性机遇。2019年9月,广发高端制造有限公司在电动汽车领域的地位较重。2月份市场人气比较高,估值处于阶段高位时,及时实现了浮动盈利,避免了3月份的回撤。

2020年4月,我们开始在PV上重仓。当时我们发现光伏行业发生了变化,行业增长的确定性比较高,龙头公司估值比较便宜,性价比很高。6月份,我们抓住了军工行业的机会,短期增幅比较大,投资效率高。

8月份我们对投资组合结构做了一些调整,换成了估值低、分红高的稳定的白马股,比如家电、化工等。买这些公司也是基于供求逻辑。

总的来说,今年做得好的有两点:一是3月份调整期间回撤小;第二,光伏和军工的部署给组合带来了显著的超额回报。

销售是一个更复杂的系统

评论:从郑成然的卖出选择,可以看出他的投资思路。优先销售周期强的高价值品种,然后销售行业内增长速度峰值的纯Alpha品种。当贝塔和阿尔法继续上涨时,只要估值合理,他就会持有。

朱昂:我认为你有更多的大白马,更少的黑马或者特别独立的公司?

郑成然,我对成长股的要求是,必须是真正的成长,而不是概念。我基本不投资0-1的行业,这是一级市场做的,不是我们二级市场的投资人做的。比如2013年电动汽车大方向明确,行业格局不明确。当时电动车的龙头和今天的龙头完全不一样。当时买电动车有点像做风险资本家。当时,在市场上投机的公司不知道几年后会发生什么。

光伏领域也有类似Hjt的新技术,处于工业发展初期。现在选择公司可能有点VC投资的角度。我觉得二级市场的投资应该讲胜率,而不是投资市场。我喜欢买1到100的公司,不是0到1的。我买的成长股要有业绩,估值合理,不会买估值特别离谱的品种。

朱昂:你觉得销售怎么样?

郑成然客观来说,卖股票比买股票难,是一个非常复杂的投资过程。并不意味着看到某个信号或指数就可以卖出。我主要考虑三个销售因素:

1)市场预期偏离实际情况。比如电动车,我们刚买的时候,设置了三个逻辑。一是特斯拉持续超出预期,成本和价格降低,刺激销售;二是欧洲电动车行业保持高增长;第三,在欧美市场的影响下,中国出台了强有力的政策刺激。现实是前两个逻辑已经实现。市场预计将在中国推出刺激政策,但新冠肺炎疫情正在加剧,不太可能推出专门针对新能源的刺激政策。这种期待太超前了;

2)公司长期估值达到高位,导致预期收益率不再具有吸引力;

3)行业横向比较和自身纵向估值比较,公司或行业性价比低。

综合考虑这些因素后,才会做出卖出的决定。

关注胜率和确定性的理性投资者

评论:郑成然是一个看重高胜率和确定性的基金经理。只有当他有把握投资的时候,才会更加注重购买。另外,郑成然是一个保守的成长型投资者,这也导致他选择在周期高点套现利润。

朱昂:在规模相对较小的情况下,很多基金经理都能做好基金业绩。规模快速增长后,业绩往往难以为继。你觉得规模越大,投入就越大吗?

郑成然成长型股票玩家的投资框架大致可以分为两类。一种是自下而上选股,获得Alpha个股;一种是行业配置,从上至下寻找需求不断扩大、行业走势向上的行业,获得行业配置的Alpha。

我不是自下而上的挖掘个股,而是从行业维度入手,在供需结构中寻找有投资机会的行业,然后在行业中配置优秀的公司。这些公司都是市值比较大,竞争力比较强的白马龙头公司,可以容纳比较大的资金。

朱昂:你认为自己和其他从事新能源跟踪的基金经理有什么不同?

郑成然我觉得最大的区别就是我是一个保守理性的投资者。在我看来,新能源行业是一个长期的好轨道,市场空间大,但也会有周期。即使是伟大的公司,其股价也必须一步一步上涨。所以在某个阶段,当市场人气比较高,估值达到非常高的水平,我会选择先把收益套现。

我从来不买概念品种,即使这些品种上涨的概率很大。可能有人会觉得年轻的基金经理风格会比较激进,投资的时候也没那么在意估值,但我不是,我是个谨慎的投资者。

朱昂:有意思。大家都觉得表现特别好的新人是“见义勇为”。其实你比较保守?

郑成然,我看重胜率,对未来没那么看好。当胜率不高的时候,我会选择把收益变现。所以从结果来看,我的离职率会比较高。

我也相信长远的东西,但一切都离不开周期。我觉得在长期的发展过程中,也有大的阶段性。这种大循环在我研究的制造业中反复出现。

不要偏颇,抓住事物的核心矛盾

评论:郑成然解释了从优秀研究员到基金经理的成长路线。他把研究人员分成几个阶段。最好的阶段是他对行业发展趋势有了深入的了解之后才能给公司定价。在投资方面,郑成然也非常注重把握核心矛盾,提高投资研究效率。

朱昂:把握周期会很累吗?你需要跟踪很多行业的信息才能把握拐点?

郑成然对股票等东西的理解,我觉得关键是抓住核心矛盾。虽然我跟踪过很多行业和公司,但是我的研究效率还是比较高的。市场上有很多信息,你不需要掌握所有的信息,只要抓住核心点就可以了。

我觉得影响股价长期中心的一定是利润,把握企业利润是核心矛盾。我的研究和后续也侧重于企业的盈利能力。

朱昂:你一毕业就加入了GF基金。如何看待一个研究员的成长阶段?

郑成然,2014年来GF基金实习,后来收到GF基金的录用通知。我自己也从研究员成长为基金经理。我认为研究人员的成长有几个阶段:第一阶段,可以区分行业中哪个公司是好公司,哪个公司是坏公司;第二阶段,可以及时跟踪和传递行业的信息和变化,需要勤勤恳恳;第三阶段,要深入了解龙头公司的定价,什么时候买,什么时候卖。

朱昂:与研究人员相比,你认为基金经理最重要的品质是什么?

郑成然从研究员变成了基金经理。我觉得最大的改变就是他不能有偏见。作为研究员,他的注意力会集中在基础研究上,不会那么关注股价。作为基金经理,如果股票下跌,要思考是否有问题,理性判断内部逻辑是否发生了变化,是否有业绩支撑等。,而且不要被情绪左右。

与顶级基金经理一起成长

点评:今年是郑成然投资的第一年,他的团队是刘领导的成长型投资部,对郑成然帮助很大。都是从行业角度把握供求结构变化带来的投资机会。郑成然和刘之间的关系更像是师徒关系。

:目前,您在刘管理的成长投资部工作。能说说他对你的影响吗?

郑成然和刘对我影响很大。我们的投资框架类似。我们都是从中间行业入手,把握行业供求格局的变化。但是,他的格局更大,很多问题比我更远。我认为明歌总是比我长。相比之下,我真的很保守。我们之间也有很多交流。通过和他一起工作学习,我的投资方式变得更加系统,投资风格也更加清晰。

朱昂:听起来明歌总是有点像你的主人,给你很多指导?

郑成然葛村一直是成长型投资部的核心。关于他令人印象深刻的表现和敏锐的专业素养,我无需多说。他在投资上帮了我们很多,不仅把握了大的行业方向,还对个别公司的细节和风险提示给予了细致的指导。

当市场低迷时,明歌总是鼓励我们不要灰心。在市场低迷的时候,要耐心的寻找机会,在黑暗中寻找光明。他还提醒我们,当市场表现改善,我们表现出色时,要保持低调和谦虚。个人认为,没有葛敏的总的指导和帮助,我是得不到一点成功的。

朱昂:他的哪些想法对你影响很大?

郑成然我们部门的理念是在成长的行业里赚到有价值的钱,不参与概念主题炒作,不出现风格偏差,不玩游戏。我现在也不买酒了,因为我不擅长,也没有胜率。我绝不会碰这个机会。

当然我也在不断拓展自己的能力圈,今年也在学习偏心周期和消费企业的研究方法。

朱昂:在你成长的职业生涯中,有什么飞跃或突变吗?

郑成然2017年和2018年的光伏表现让我感触颇深。2017年光伏板块涨幅很大,表现非常好。2018年,这个板块跌了不少。这段经历让我反思了股价波动背后的深层次影响因素。我逐渐从周期的角度看这些行业,投资要把握行业发展的周期。包括我过去覆盖的电动车,也经历了很大的起伏。

提示:

从1月4日起,由郑成然和孙迪共同管理的新基金——广发星城混合基金将在支付宝等网络平台发行。广发星城C类股票代码为“011130”,投资者可以开通支付宝搜索“新发”在线认购。

-结束-

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